Slabší data mění očekávání kolem sazeb

Americký dolar oslabuje především v důsledku postupného zhoršování údajů z domácí ekonomiky a ústupu očekávání, že Federální rezervní systém přistoupí k dalšímu zvýšení úrokových sazeb. Na krátkém konci výnosové křivky tak dolar přichází o část úrokové výhody, která jej v předchozím období podporovala.

Devizové trhy přesto zůstávají neobvykle klidné. Ceny energií se posouvají výše, globální akciové trhy jsou pod tlakem a dlouhodobé výnosy amerických státních dluhopisů se drží na zvýšených úrovních. Do měnových kurzů se však tento souběh faktorů zatím promítá pouze omezeně a převládá konsolidační obchodování.

Významnější událostí je zveřejnění zápisu z červencového zasedání Federálního výboru pro operace na volném trhu. Jednání z 29. července a následná tisková konference předsedy Fedu Kevina Warshe se podle tržního hodnocení podílely na poslední vlně výprodejů amerických státních dluhopisů.

Od zasedání se nicméně makroekonomický obraz změnil. Slabší údaje z trhu práce, mírnější spotřebitelská inflace a horší maloobchodní tržby oslabily jestřábí výklad červencového jednání. I pevnější tón zápisu proto nemusí obnovit předchozí úrokovou podporu dolaru na krátkých splatnostech.

Dlouhé splatnosti zdražují kvůli nejistotě

Výraznější pohyb se odehrává na vzdálenějším konci výnosové křivky. Nepříznivý rozpočtový výhled Spojených států, přetrvávající obavy z inflace a konflikt na Blízkém východě podporující ceny energií samy o sobě poslední růst výnosů plně nevysvětlují. Inflační očekávání odvozená z trhu zůstala relativně stabilní a širší ukazatele fiskálního napětí se nezměnily natolik, aby odpovídaly rozsahu pohybu.

Trh podle dostupného vývoje požaduje především vyšší termínovou prémii, tedy větší kompenzaci za držení dlouhodobých dluhopisů a za nejistotu spojenou s budoucím směřováním měnové politiky. K nejasnostem přispěla omezenější komunikace Fedu i rozdělení uvnitř výboru, které při červencovém zasedání vyústilo ve tři odlišná stanoviska.

Pokud investoři nedokážou přesněji odhadnout, jak bude centrální banka reagovat na příchozí data, dlouhý konec křivky musí zohlednit širší rozpětí možných výsledků. Tato nejistota se následně promítá do vyšších reálných výnosů. Pro dolar je přitom podstatné, zda výprodej dluhopisů vychází z očekávání přísnější politiky Fedu, nebo z rostoucí termínové prémie a fiskálních obav.

Průzkum citovaný FT Alphaville ukázal, že běžní voliči, dluhopisoví investoři i lidé se vzděláním v ekonomii či financích připisují americké dluhové krizi v příštích deseti letech pravděpodobnost kolem 50 procent. Více než 90 procent voličů však uvedlo, že zadlužení není rozhodujícím tématem jejich volebního rozhodování, a přibližně tři čtvrtiny investorů kvůli němu neprovedly konkrétní změny v portfoliích.

Vyšší výnosy mohou zasáhnout širší trhy

Dlouhodobě vyšší výnosy zvyšují hypoteční sazby a náklady na refinancování, současně tlumí aktivitu na trhu bydlení a zpřísňují finanční podmínky. Pokud by se tyto dopady rozšířily také na akcie, úvěrový trh a celkovou ochotu podstupovat riziko, devizový trh by začal více zohledňovat důvěru v americká aktiva a rozsah měnového zajištění zahraničních investorů.

Na trhu se současně diskutuje o možnosti, že by Japonsko při budoucích intervencích spojených s prodejem dolarů využilo repo facilitu FIMA provozovanou Fedem. Téma ukazuje, že déle trvající tlak na americký dluhopisový trh může zasahovat také měnové operace zahraničních centrálních bank.

Odklon od dlouhodobých dluhopisů však není výhradně americkým jevem. Vlády vyspělých zemí si půjčují vysoké částky, rostou výdaje na obranu i náklady spojené se stárnutím populace a investoři požadují vyšší výnos za dlouhé splatnosti. Globální povaha tohoto přecenění zatím omezuje rozsah tlaku na dolar.

Evropa navíc nenabízí jednoznačně klidnější prostředí. Cena zemního plynu (NG=F) se přibližuje letošním maximům, což zvyšuje náklady průmyslu, zatímco přetrvávající inflace udržuje v Evropské centrální bance jestřábí tón. Měnový pár euro–americký dolar (EURUSD=X) tak ovlivňuje souběh slábnoucí krátkodobé úrokové podpory dolaru a evropských energetických rizik. Rozhodující zůstává, zda vyšší výnosy zůstanou problémem dluhopisů, nebo se přenesou do širšího finančního systému.