Napětí na americkém dluhopisovém trhu roste. Kombinace války s Íránem, vyšších cen energií, přetrvávající inflace a rekordního zadlužení Spojených států tlačí výnosy státních dluhopisů vzhůru a zdražuje financování napříč ekonomikou.

Výnos desetiletého amerického státního dluhopisu se ve středu dostal na nejvyšší úroveň za téměř tři roky. Právě tento ukazatel je zásadní, protože ovlivňuje cenu hypoték, podnikových úvěrů i náklady americké vlády na další zadlužování.

Rizikem je vznik negativního kruhu. Čím déle a intenzivněji bude konflikt pokračovat, tím více může tlačit vzhůru obranné výdaje a ceny energií. Vyšší ceny ropy následně podporují inflaci, která drží úrokové sazby a dluhopisové výnosy vysoko. Dražší financování pak může brzdit hospodářský růst i akciové trhy.

Situaci navíc komplikuje americký veřejný dluh, který nedávno poprvé překonal 40 bilionů dolarů. Dluhopisový trh tak musí současně absorbovat rostoucí potřeby vlády, vyšší vojenské výdaje a obrovské objemy firemního financování spojeného s budováním infrastruktury pro AI.

Výprodej dluhopisů není pouze americkým problémem

Růst výnosů se neomezuje pouze na Spojené státy. Podobný vývoj je patrný také na dalších významných dluhopisových trzích a ukazuje, že zdražování kapitálu má globální charakter.

Výnos desetiletého německého státního dluhopisu se nedávno dostal na nejvyšší úroveň od roku 2011. Výnos třicetiletých britských dluhopisů vystoupal nejvýše od roku 1998.

Výrazný posun nastal také v Japonsku, které po desetiletích velmi nízké inflace čelí jejímu výraznějšímu návratu. Výnos desetiletého japonského státního dluhopisu překonal 3 % poprvé od roku 1996.

Vyšší výnosy státních dluhopisů vytvářejí konkurenci také pro akcie. Americké státní dluhopisy jsou tradičně považovány za velmi bezpečnou investici, a pokud se výnos desetiletého Treasuries přibližuje k 5 %, investoři získávají atraktivnější alternativu k rizikovějším aktivům.

To může být problém především pro technologické společnosti s vysokými valuacemi. Čím vyšší je bezriziková úroková sazba, tím obtížnější je ospravedlnit vysoké ocenění firem, jejichž velká část očekávaných zisků leží daleko v budoucnosti.

Současné problémy se výrazně prohloubily po začátku amerického konfliktu s Íránem. Když Spojené státy na konci února zahájily útoky, očekávalo se, že vojenská operace bude trvat spíše týdny než měsíce.

Konflikt však pokračuje již více než šest měsíců a narušuje tok energií z jednoho z nejvýznamnějších produkčních regionů světa. Investoři proto postupně přeceňují očekávání ohledně cen energií, inflace i budoucí úrovně úrokových sazeb.

Dopady se sice podařilo částečně omezit různými alternativními cestami přepravy ropy a také poklesem čínského dovozu, problém ale nezmizel. Čím déle bude konflikt pokračovat, tím větší je riziko, že vysoké ceny energií zůstanou významnou součástí inflačních tlaků.

Energetický šok může přinutit Fed znovu zvýšit sazby

Dopady války jsou viditelné přímo v cenách paliv. Poslední měsíc byl podle AAA nejdražším srpnem pro ceny benzinu v historii Spojených států. Cena nafty, která je důležitá pro dopravu a širší fungování ekonomiky, od začátku války vzrostla o 51 %.

Takový vývoj se postupně promítá do nákladů firem a domácností. Dražší doprava a energie mohou následně zvýšit ceny dalšího zboží a služeb, což komplikuje snahu centrální banky dostat inflaci zpět pod kontrolu.

Část investorů proto očekává, že Federální rezervní systém bude muset na svém měnověpolitickém zasedání později během měsíce vážně zvažovat další zvýšení sazeb.

Také předseda Fedu Kevin Warsh v poslední době působí otevřeněji možnosti dalšího zásahu proti inflaci. Pokud by centrální banka signalizovala větší ochotu utáhnout měnovou politiku, mohlo by to paradoxně část napětí na dluhopisovém trhu snížit.

Investoři by totiž mohli získat větší důvěru, že Fed je připraven zabránit dlouhodobému rozjetí inflace. Bez přesvědčivého řešení však zůstává trh v obtížné situaci, protože drahá ropa zvyšuje cenové tlaky a zároveň ohrožuje hospodářský růst.

Válka navíc nezdražuje pouze energii. Vojenské konflikty samy o sobě vyžadují vysoké veřejné výdaje, které často nejsou součástí původních rozpočtových plánů.

Konflikt s Íránem stojí Spojené státy další miliardy dolarů na obranných výdajích, což znamená další potřebu financování prostřednictvím dluhopisového trhu. Washington tak musí vydávat ještě větší objemy dluhu v době, kdy už jeho zadlužení dosáhlo historických hodnot.

Podobná situace vzniká i v dalších regionech. Evropa, Japonsko a Jižní Korea zvyšují obranné rozpočty kvůli rostoucím geopolitickým hrozbám. Vyšší vojenské výdaje tak mohou vytvářet další tlak na veřejné finance a globální nabídku státních dluhopisů.

Vyšší výnosy zdražují hypotéky, firemní investice i americký dluh

Růst dluhopisových výnosů má zásadní dopady na reálnou ekonomiku. Vyšší sazby zvyšují cenu kapitálu a tím omezují investice i spotřebu.

Firmy musí platit více na úrocích, pokud chtějí financovat novou továrnu nebo jiné rozšíření podnikání. Menší společnosti čelí dražším úvěrům a domácnosti vyšším nákladům například u hypoték.

Rostoucí sazby zároveň významně zatěžují samotnou americkou vládu. Federální dluh nedávno poprvé překonal hranici 40 bilionů dolarů a náklady na jeho obsluhu rychle rostou.

Spojené státy během dosavadního průběhu fiskálního roku utratily na čistých úrocích 931 miliard dolarů. To je více než 804 miliard dolarů vydaných na národní obranu.

Během příštích deseti let mají čisté úrokové výdaje podle odhadu překročit 16 bilionů dolarů. Pokud by úrokové sazby dále rostly, skutečné náklady mohou být ještě vyšší.

Situaci komplikuje také nový konkurent americké vlády na trhu s kapitálem. Technologické společnosti plánují investovat biliony dolarů do budování datových center a další infrastruktury pro umělou inteligenci.

Významná část těchto investic je financována prostřednictvím dluhopisového trhu. Korporace tak soutěží s americkou vládou o kapitál investorů, což může dále tlačit cenu financování vzhůru.

Washington se už pokusil vývoj na trhu zmírnit. Ministr financí Scott Bessent v srpnu oznámil plán minimálně zdvojnásobit zpětné odkupy státních dluhopisů.

Opatření krátkodobě fungovalo, ale jeho efekt vydržel pouze několik hodin. Výprodej dluhopisů se rychle obnovil a výnosy následně překonaly úrovně z období před intervencí.

Problém spočívá v tom, že podobná opatření nemění základní strukturální příčinu – vysoké rozpočtové deficity a dlouhodobý růst zadlužení. Přesouvání existujícího dluhu proto nemůže samo o sobě výrazně změnit dlouhodobou trajektorii trhu.

Ani případný mírný pokles cen ropy nemusí stačit k výraznému obratu. Potřeba financování ze strany americké vlády zůstává mimořádně vysoká a technologické společnosti současně připravují další rozsáhlé investice.

Výsledkem je prostředí, ve kterém globální ekonomika čelí stále vyšší ceně peněz. Válka s Íránem posiluje tento tlak prostřednictvím dražších energií a vyšších vojenských výdajů, zatímco vysoký veřejný dluh a investiční boom kolem umělé inteligence zvyšují konkurenci o dostupný kapitál.

Prudký pokles dluhopisových výnosů by mohl přijít například v případě výrazné hospodářské recese, protože investoři by se přesouvali do bezpečnějších aktiv a centrální banky by získaly prostor ke snižování sazeb. Takový vývoj by však představoval řešení prostřednictvím jiného závažného ekonomického problému.

Současné napětí na dluhopisovém trhu proto není pouze technickou otázkou finančních trhů. Vyšší výnosy postupně ovlivňují hypotéky, firemní investice, veřejné rozpočty i ocenění akcií. Pokud konflikt s Íránem a vysoké deficity přetrvají, může dražší financování představovat stále větší brzdu pro americkou i globální ekonomiku.