Leden se pro americkou měnu ukázal být obdobím citelné slabosti. Býčí nálada ohledně globální ekonomiky nadále zpochybňuje narativ o výjimečnosti Spojených států, zatímco geopolitika, fiskální rizika a nyní i hrozba společných devizových intervencí zasazují dolaru další rány. Z pohledu naší redakce nadále preferujeme scénář širšího výprodeje dolaru, ke kterému by mělo dojít v pozdější části tohoto roku.

Globální toky a politická nejistota

Dolarový index DXY končí leden na svých mnohokvartálních minimech a za tímto trendem vidíme několik klíčových faktorů. Prvním z nich je globální investiční prostředí. Investoři mají v letošním roce tendenci vidět sklenici spíše poloplnou, pokud jde o vyhlídky globálního růstu. To je dobrá zpráva jak pro ekonomiky vyvážející komodity, tak pro rozvíjející se trhy (Emerging Markets) obecně. Ve skutečnosti začínáme pozorovat jedny z nejsilnějších kumulativních portfoliových toků na rozvíjející se trhy za více než deset let. Kapitál směřující na tyto trhy obvykle jde na úkor amerického dolaru a tento trend bude pravděpodobně pokračovat.

Druhým faktorem je nejisté politické prostředí v USA. Jedním z poznatků z nedávných turbulencí a výprodeje akcií je fakt, že dolar měl potíže prokázat své vlastnosti bezpečného přístavu. Ačkoli pochybujeme, že by mezinárodní investoři prováděli zásadní změny v geografickém rozložení portfolií pouze na základě politiky, nejistota vložila do dolaru o něco vyšší rizikovou prémii. Zdá se však, že evropská strana má nyní nastaveny poměry zajištění (hedge ratios) u amerických aktiv vhodněji než před dubnem loňského roku. Nevidíme důvod, proč by zvýšené zajištění mělo stát za dalším 10% propadem dolaru.

Dalším aspektem je profil fiskálního rizika. Výprodej japonských státních dluhopisů (JGB) zasáhl jak americké Treasuries, tak britské Gilts, což vytvořilo tlak na všechny tři měny. Tento faktor s námi bude po celý rok. Zdá se, že japonské úřady – a možná i ty americké – ztratily trpělivost s růstem páru USD/JPY a nestabilitou, kterou to způsobovalo na dluhopisových trzích. Japonsko má kapacitu nasadit až 100 miliard USD v rámci devizových intervencí, přičemž jakékoli potvrzení účasti USA – což by znamenalo první společnou akci od roku 2011 – by se výrazně zapsalo do psychologie trhu.

Technický výhled a cenové úrovně

Pro letošní rok zastáváme na dolaru medvědí postoj, a to kvůli klesajícím úrokovým diferenciálům a skutečným růstovým příležitostem mimo USA, včetně Evropy. V krátkodobém horizontu se však americká ekonomika drží dobře, snížení sazeb Federálního rezervního systému se pravděpodobně odloží a vysoké ceny energií budou doléhat na směnné relace v Evropě a Asii. Navíc, i přes působivost případné společné intervence USA a Japonska, fundamenty pro pár USD/JPY se ještě neobrátily. Zde vidíme riziko, že se intervence změní v pasivní kampaň v oblasti 155–160 s klesajícími marginálními výnosy.

Naše preference pro měnový pár EUR/USD spočívá v pokračování obchodování v širokém pásmu 1.16–1.19 během prvního čtvrtletí. Únor je pro dolar typicky sezónně pozitivním měsícem a makroekonomické prostředí v USA se může ukázat jako podpůrnější. Následně očekáváme pohyb EUR/USD nad úroveň 1.20 v pozdním létě až k mírnému cíli 1.22 ke konci roku. Ostré prolomení hranice 1.20 v prvním čtvrtletí by bylo překvapením. U páru USD/JPY se investoři budou obávat opakování poklesu o 10–12 %, který byl k vidění v létě 2024. Neúspěch LDP při získání většiny ve volbách 8. února nebo vyhlídky na mnohem dřívější zvýšení sazeb Bank of Japan by mohly takovému pohybu dodat dynamiku.