Americká centrální banka pod vedením Kevina Warshe mění způsob, jakým komunikuje měnovou politiku a ovlivňuje finanční podmínky.

Místo podrobného vysvětlování budoucích kroků chce ve větší míře ponechat investorům, aby reagovali na příchozí ekonomická data a sami určovali vývoj tržních sazeb. Tento přístup může Fedu pomoci obnovit citlivost finančních trhů na inflaci a ekonomické ukazatele, zároveň ale omezuje schopnost centrální banky přesně řídit, jak výrazně a v jaké části ekonomiky se měnové podmínky zpřísní.

Fed na červencovém zasedání ponechal základní úrokovou sazbu v pásmu 3,5 až 3,75 %. Warsh následně opakovaně upozorňoval, že i když centrální banka od jeho nástupu do funkce neprovedla výraznější změnu sazeb, samotné trhy už finanční podmínky značně posunuly. Výnosy amerických státních dluhopisů vzrostly, čímž se zvýšily náklady na hypotéky, podnikové úvěry i další formy dlouhodobého financování. Warsh se však vyhýbá jasnému stanovisku, zda takový vývoj považuje za žádoucí a jaké úrovně výnosů by už podle něj představovaly příliš silné utažení.

Méně komunikace znamená menší kontrolu nad sazbami

Tradičně Fed používá především krátkodobou základní sazbu, protože prostřednictvím ní dokáže ovlivnit široké spektrum úroků v ekonomice a postupovat po relativně malých krocích. Pokud však centrální banka nechá většinu práce na trhu, ztrácí část kontroly nad tím, jak rychle a výrazně se změní výnosová křivka. Dlouhodobé sazby mohou reagovat nejen na inflaci a hospodářský růst, ale také na obavy o důvěryhodnost Fedu, vysokou nabídku státních dluhopisů nebo nejistotu ohledně budoucí politiky.

Riziko tohoto přístupu se ukázalo po poslední Warshově tiskové konferenci, kdy výnos třicetiletých státních dluhopisů vystoupal na nejvyšší úroveň za 19 let. Prudký pohyb může pomoci omezit poptávku a brzdit inflaci, současně ale hrozí, že zasáhne ekonomiku více, než centrální banka zamýšlela. Vyšší dlouhodobé sazby mohou rychle ochladit trh bydlení, omezit investice firem a zvýšit náklady na refinancování dluhu. Na rozdíl od postupné změny základní sazby přitom může být reakce trhu nepředvídatelná a přehnaná.

Warshův přístup vychází z přesvědčení, že dlouhé období výhledové komunikace a rozsáhlých nákupů dluhopisů příliš otupilo schopnost investorů samostatně vyhodnocovat ekonomická rizika. Trhy se podle této logiky začaly více řídit signály Fedu než samotnými údaji o inflaci a růstu. Omezení komunikace má tuto závislost odstranit, ale zároveň vytváří nebezpečí, že investoři budou tápat v tom, jak Fed na jednotlivé scénáře skutečně zareaguje.

Trhy mohou zpřísnění také rychle zrušit

Druhým problémem je možnost, že investoři přestanou očekávat skutečný zásah centrální banky. Pokud budou pochybovat, že Fed sazby zvýší, mohou tržní výnosy opět klesnout a část zpřísnění finančních podmínek se rychle vytratí. Před červencovou tiskovou konferencí trh přisuzoval přibližně 70% pravděpodobnost zvýšení sazeb v září. Následně tato pravděpodobnost klesla pod 60 %, přestože Warsh zdůrazňuje nutnost návratu inflace k dvouprocentnímu cíli.

Takový vývoj ukazuje zásadní slabinu strategie založené na samostatné reakci trhů. Aby finanční podmínky zůstaly dostatečně přísné, musí investoři věřit, že centrální banka je připravena v případě potřeby skutečně jednat. Pokud tato důvěra chybí, může se Fed později dostat do situace, kdy bude muset sazby zvýšit více a rychleji, než kdyby na inflační tlaky reagoval sérií menších kroků.

Na červencovém zasedání hlasovali tři členové měnového výboru pro zvýšení sazeb a další představitel Fedu tento postup veřejně podpořil. Část centrálních bankéřů tak upozorňuje, že postupné zpřísňování by mohlo být méně rizikové než čekání na další data a případný pozdější razantní zásah. Podobné obavy se týkají i důvěryhodnosti instituce, která podle kritiků závisí nejen na konečném rozhodnutí, ale také na srozumitelném vysvětlení reakční funkce Fedu.

Dalším testem bude Jackson Hole

Warsh zatím naznačuje, že svou omezenou komunikační strategii neopustí ani po výrazných pohybech na dluhopisovém trhu. Připouští však, že od květnového nástupu do funkce nedokázal dostatečně důrazně opakovat své hlavní sdělení o cenové stabilitě. Pokud budou nadcházející inflační údaje nepříznivé, zůstává podle dostupných informací připraven podpořit zvýšení sazeb už v září.

Významným okamžikem proto bude jeho očekávaný projev na každoroční konferenci centrálních bankéřů v Jackson Hole. Investoři budou sledovat, zda Warsh podrobněji vysvětlí podmínky, za kterých je Fed připraven jednat, nebo zda zachová přístup založený na minimální orientaci trhu. Jasnější důraz na návrat inflace ke dvěma procentům by mohl pomoci ukotvit očekávání, aniž by centrální banka obnovila rozsáhlou výhledovou komunikaci.

Dlouhodobý úspěch nové strategie bude záviset na tom, zda trhy dokážou správně číst ekonomická data a současně věřit odhodlání Fedu. Pokud ano, může centrální banka omezit množství komunikace a přesto udržet finanční podmínky odpovídající vývoji inflace. Jestliže však nejistota povede k prudkým výkyvům nebo k podcenění budoucích kroků, může Fed nakonec zjistit, že méně přesný přístup vyžaduje výrazně tvrdší zásahy do základních úrokových sazeb.