Výsledky rostou rychleji než ocenění akcií

Výrobce paměťových čipů Micron Technology (MU) ve středu oznámil další čtvrtletní výsledky nad očekáváním a současně zvýšil vlastní výhled. Tržby meziročně vzrostly o 379 procent a hrubá marže dosáhla 87 procent. Akcie společnosti po zveřejnění čísel přidaly tři procenta.

Poměr ceny akcie k předpokládanému zisku za fiskální rok, který začal před měsícem, dosahuje 6,4. To je méně než odpovídající násobky u indexu S&P 500 (^GSPC) i u polovodičového indexu PHLX Semiconductor Index (^SOX) . Konsenzus na Wall Street přitom pro fiskální rok 2027 počítá s růstem zisku Micronu o 126 procent.

Jednociferný násobek očekávaného zisku ovšem není u Micronu neobvyklý. Za posledních deset let se jeho forwardové P/E nacházelo pod hranicí deseti během 54 procent obchodních dnů. V 27 procentech dnů bylo dokonce nižší než nynější hodnota.

Tento vývoj souvisí s komoditní povahou trhu pamětí. Výkyvy zásob a cen se v hospodaření výrobce pravidelně promítají do prudkých změn tempa tržeb i hrubé marže. Část trhu proto současná čísla poměřuje se zkušenostmi z předchozích cyklů, kdy vysoká ziskovost předcházela rychlému obratu.

Minulý cyklus skončil přebytkem zásob a zápornými maržemi

Paměťový průmysl podléhá takzvanému efektu biče, který v roce 1961 popsal profesor Massachusettského technologického institutu Jay Forrester. Čím dále se dodavatel nachází od konečného zákazníka, tím méně přesně vidí skutečnou poptávku. Odchylky se následně zesilují v objednávkách, zásobách a cenách.

V cyklu mezi lety 2019 a 2023 směřovala většina produkce Micronu k výrobcům spotřební elektroniky a automobilů. Než se paměťové čipy dostaly ke konečnému odběrateli, procházely několika distribučními vrstvami. Každý další stupeň přitom snižoval přesnost informací o skutečné spotřebě.

Situaci dále vyhrotily narušené dodavatelské řetězce a prudká poptávka po spotřebním zboží během pandemických uzávěr. Když nákupy následně oslabily, začínaly současně nabíhat nové výrobní kapacity. Zásoby Micronu i jeho zákazníků rychle vzrostly a ceny pamětí se propadly.

Klesající tržby a odpisy zásob tehdy stlačily hrubou marži Micronu do záporných hodnot ve všech čtyřech kalendářních čtvrtletích roku 2023. Akcie přitom dosáhly vrcholu už na začátku roku 2022, několik týdnů poté, co společnost za první fiskální čtvrtletí oznámila mírné zpomalení růstu tržeb a pokles hrubé marže. Forwardové P/E tehdy činilo 9,7.

Také nejnovější výhled pro první fiskální čtvrtletí předpokládá mírné zpomalení růstu zisku a snížení hrubé marže. Právě podobnost některých ukazatelů s počátkem předchozího obratu pomáhá vysvětlit, proč reakce akcií na současná mimořádně vysoká čísla zůstala omezená.

Datová centra mění skladbu odběratelů i smluv

Oproti minulému cyklu se však změnila struktura poptávky. Paměti zůstávají standardizovaným produktem, zároveň se ale staly jedním z klíčových prvků infrastruktury pro datová centra zaměřená na umělou inteligenci. Micron i jeho konkurenti SK Hynix (000660.KS) a Samsung Electronics (005930.KS) zpočátku přistupovali k novým kapitálovým výdajům zdrženlivě.

Nové výrobní kapacity proto podle zdrojového textu nezačnou nabídku výrazněji uvolňovat dříve než v polovině příštího roku. Další kapacity mají následovat v dalších letech. Zákazníci z oblasti datových center ve čtvrtém čtvrtletí představovali 63 procent tržeb Micronu, zatímco během předchozího růstového cyklu tvořili přibližně čtvrtinu.

Mezi výrobcem pamětí a provozovatelem datového centra je méně distribučních mezičlánků než na trhu spotřební elektroniky. Micron tak získává přesnější informace o budoucí poptávce. Generální ředitel Sanjay Mehrotra během výsledkového hovoru uvedl, že trh s pamětmi bude ve fiskálním roce 2027 napjatější než v roce 2026 a očekává další zdražování. Ještě omezenější nabídku předpokládá také v následujícím roce.

„Nemáme dohled na okamžik, kdy se nabídka a poptávka dostanou do rovnováhy,“ řekl Mehrotra. Akcie na toto vyjádření výrazněji nereagovaly.

Micron současně rozšiřuje využívání pětiletých kontraktů. Ty obsahují spodní i horní cenové limity a podmínky typu „odeber, nebo zaplať“. Společnost má nyní 26 takových smluv, které představují více než třetinu jejích tržeb do roku 2030. Jejich rozsah může určit, nakolik se případný další pokles trhu promítne do prodejních cen, výnosů a hrubých marží.