Změna ve vedení americké centrální banky přinesla změnu i ve způsobu komunikace. Předseda Federálního rezervního systému Kevin Warsh po svém prvním měnověpolitickém zasedání vyvolal na finančních trzích výraznou reakci. Nešlo však ani tak o samotné rozhodnutí ponechat úrokové sazby beze změny, ale spíše o to, jakým způsobem svůj postoj prezentoval. Investoři se nyní snaží pochopit nový styl komunikace Fedu a odhadnout, co může znamenat pro další vývoj měnové politiky.

Trhy překvapil nový styl komunikace Fedu

Po středečním zasedání Fedu se mezi ekonomy i investory rozšířila debata o tom, zda si centrální banka nezačíná vytvářet problém s důvěryhodností. Kevin Warsh totiž odmítl pokračovat v přístupu svých tří předchůdců, kteří se snažili trhy co nejpodrobněji připravovat na budoucí kroky centrální banky.

Podle Warshe vedla přílišná otevřenost k tomu, že se finanční trhy staly nástrojem pro předvídání rozhodnutí Fedu. Jakmile investoři začali určitou změnu sazeb očekávat, centrální banka se podle něj dostávala pod tlak tato očekávání naplnit, i když se mezitím ekonomická situace změnila. Warsh tento stav popsal slovy, že trh přestal „hrát hru“ a místo toho začal působit jako rozhodčí.

Právě tento odlišný přístup však investory znejistil. Ve středu zaznamenal index Dow Jones Industrial Average nejhorší obchodní den za posledních patnáct měsíců. Výnos třicetiletého amerického státního dluhopisu vystoupal na nejvyšší úroveň za devatenáct let a výnos desetiletého státního dluhopisu se přiblížil nejvyšším hodnotám během druhého prezidentského období Donalda Trumpa. Ve čtvrtek se akciové trhy částečně stabilizovaly, zatímco dluhopisový trh zůstal pod tlakem.

Přesto samotné rozhodnutí Fedu nepředstavovalo překvapení. Centrální banka ponechala základní úrokovou sazbu v pásmu 3,5 až 3,75 %, což bylo v souladu s očekáváním většiny trhu.

Opravdu má Fed problém s důvěryhodností?

Řada analytiků po zasedání upozorňovala na údajný problém s důvěryhodností Fedu. Warsh během tiskové konference jednoznačně zopakoval, že inflace nad 2 % je nepřijatelná a že centrální banka hodlá tohoto cíle dosáhnout.

Zároveň však Fed po hlasování v poměru 9 ku 3 sazby nezvýšil a Warsh se vyhnul jasnému náznaku, že by k růstu úrokových sazeb mohlo dojít na některém z dalších zasedání, pokud inflace neklesne.

Právě tento rozpor vedl část trhu k názoru, že Fed říká něco jiného, než jak následně jedná. Takový stav může podle některých ekonomů vyvolávat vyšší volatilitu, protože investoři ztrácejí jistotu ohledně budoucího vývoje měnové politiky.

Při podrobnějším pohledu však tento argument není zcela přesvědčivý. Trhy totiž se zachováním sazeb předem počítaly. Nástroj FedWatch společnosti CME Group (CME) před zasedáním ukazoval přibližně dvoutřetinovou pravděpodobnost, že sazby zůstanou beze změny. Predikční platforma Kalshi odhadovala pravděpodobnost dokonce na 74 %.

Fed tedy nakonec udělal přesně to, co většina investorů očekávala. Navíc Warsh již dříve opakovaně uvedl, že nebude poskytovat dopředu podrobnější vodítka ohledně budoucích rozhodnutí o úrokových sazbách. Z tohoto pohledu lze jen obtížně tvrdit, že centrální banka nesplnila očekávání trhu.

Jestřábí signály investoři nepřehlédli

Výraznější reakci finančních trhů mohl způsobit spíše tón Warshových vystoupení než samotné rozhodnutí o sazbách. Během tiskové konference několikrát zdůraznil odhodlání Fedu vrátit inflaci ke 2% cíli a připomněl, že jednorázové zpomalení růstu cen ještě neznamená konec inflačních rizik.

Současně několikrát upozornil na rostoucí investice firem do umělé inteligence, které podle něj komplikují práci centrální banky při snaze udržet cenovou stabilitu.

Silným signálem bylo také samotné hlasování členů Fedu. Hned tři představitelé centrální banky nesouhlasili s ponecháním sazeb beze změny a hlasovali pro jejich zvýšení. Takto vysoký počet odlišných hlasů investoři vnímali jako náznak, že další růst úrokových sazeb zůstává ve hře.

Tomu odpovídají i očekávání trhu. Nástroj FedWatch po zasedání ukazoval přibližně 60% pravděpodobnost zvýšení sazeb již na zářijovém zasedání.

Lze proto říci, že investoři pokračují v tom, co dělají dlouhodobě – pečlivě analyzují každé vyjádření představitelů Fedu a snaží se z něj odvodit budoucí kroky centrální banky. Ani nový styl komunikace tento proces nezastavil.

Největší změnou je nejistota kolem komunikace

Vedle debat o důvěryhodnosti či jestřábím nastavení měnové politiky existuje ještě jedno možné vysvětlení prudké reakce trhů. Investoři si jednoduše zvykají na nového předsedu Fedu a jeho odlišný způsob komunikace.

Warsh se vědomě rozhodl poskytovat méně vodítek než jeho předchůdci. Některé jeho obraty si ekonomové již začínají vykládat. Například výraz „family fight“ označuje podle Warshe respektující názorové rozdíly mezi hlasujícími členy Fedu. Jiné formulace ale zatím zůstávají pro část trhu obtížně interpretovatelné.

Nejistota se proto přenáší do ocenění finančních aktiv. Investoři sami přehodnocují výhled měnové politiky a výrazněji reagují na nové informace.

Významnou roli v tomto procesu hraje také dluhopisový trh. Výnosy státních dluhopisů přímo ovlivňují cenu úvěrů a financování v celé ekonomice, čímž mohou hospodářský růst zpomalovat nebo naopak podporovat podobně jako samotná měnová politika Fedu.

V současnosti jsou výnosy amerických státních dluhopisů výrazně vyšší, než by odpovídalo základní sazbě Fedu. Výnos dvouletého státního dluhopisu se pohybuje kolem 4,27 %, tedy znatelně nad cílovým pásmem základní sazby 3,5 až 3,75 %. Trh tak již sám vytváří přísnější finanční podmínky.

Fed přesto stojí před obtížným rozhodnutím. Na jedné straně existují argumenty pro další zvýšení sazeb, aby se inflace znovu nevymkla kontrole. Na druhé straně zůstává inflační vývoj ovlivněn válkou mezi Íránem a Izraelem, přičemž ceny ropy po předchozím růstu opět rychle klesly. Situaci navíc komplikuje pracovní trh, který sice zůstává stabilní, ale vykazuje známky postupného ochlazování. Vyšší úrokové sazby by proto mohly ekonomické oživení dále oslabit.

Dodatečný tlak vytváří také prezident Donald Trump, který dlouhodobě prosazuje nižší úrokové sazby. Přesto je zatím předčasné hodnotit první kroky Kevina Warshe pouze na základě jediné tiskové konference. Stejně jako se nový předseda Fedu postupně adaptuje na svou funkci, budou si investoři muset zvyknout i na nový způsob komunikace americké centrální banky.