Německé penzijní fondy určené pro lékaře, právníky, zubaře a další profesní skupiny čelí ztrátám a možným odpisům přesahujícím dvě miliardy eur. Problémy souvisejí především s investicemi do nemovitostí a dalších aktiv na soukromých trzích a vyvolávají otázky ohledně způsobu řízení systému, který spravuje více než 300 miliard eur.

Řada německých profesních penzijních systémů označovaných jako Versorgungswerke v minulých letech investovala do globálních nemovitostí. Situace se výrazně zhoršila poté, co od roku 2022 začaly růst úrokové sazby a realitní trh se dostal pod silný tlak.

Penzijní fondy právníků, lékařů, lékárníků a zubařů v Hesensku, Šlesvicku-Holštýnsku, Severním Porýní-Vestfálsku a Dolním Sasku za poslední čtyři roky zaznamenaly odpisy a snížení hodnoty aktiv výrazně přesahující 800 milionů eur. Problémy se však neomezují pouze na tyto fondy.

Penzijní fond berlínských zubařů v prosinci upozornil, že investice například do hotelů, amerického start-upu zaměřeného na recyklaci plastů nebo projektu chovu krevet mohly vymazat více než polovinu z jeho 2,2 miliardy eur aktiv.

Ztráty se netýkají pouze realit

Potíže zasáhly také největšího německého správce aktiv profesních penzijních fondů Bayerische Versorgungskammer. BVK na konci loňského roku upozornila, že by mohla přijít o polovinu amerického realitního portfolia v hodnotě 1,6 miliardy eur, které spravovala prostřednictvím investiční společnosti Deutsche Finance. Případ následně vyvolal vyšetřování ze strany úřadů.

Celkové ztráty přitom mohou být ještě vyšší než dvě miliardy eur. Část profesních penzijních fondů totiž nezveřejňuje nerealizované zisky a ztráty dostatečně transparentně, takže přesný rozsah problémů nemusí být z dostupných údajů patrný.

Ztráty souvisejí s několika kategoriemi investic. Patří mezi ně projekty komerčních nemovitostí, mezaninové úvěry, investice spojené se skupinou Signa Reného Benka, cenné papíry a další aktiva na soukromých trzích.

Většina dotčených fondů tvrdí, že ztráty jsou v rámci jejich diverzifikovaných portfolií zvládnutelné a neohrožují vyplácení penzí. Jednotlivé případy však otevřely širší debatu o řízení a kontrole části německého důchodového systému, která dlouhodobě nestála v centru veřejné pozornosti.

Profesní penzijní systémy dohromady spravují více než 300 miliard eur pro přibližně 1,4 milionu členů a příjemců penzí. Nejde přitom o dobrovolné investiční produkty. Pro příslušníky jednotlivých profesí představují povinnou součást jejich penzijního zabezpečení, což zvyšuje požadavky na způsob správy vložených prostředků.

Problémy přicházejí také v citlivém okamžiku pro německou vládu. Kabinet kancléře Friedricha Merze chce nasměrovat větší část úspor domácností na kapitálové trhy, rozšířit soukromé penzijní spoření a zavést státní fond. Cílem je částečně zmírnit fiskální tlak, který na převážně průběžný německý penzijní systém vytváří stárnutí populace.

Fragmentovaný systém naráží na problémy s řízením

Jedním z hlavních témat současné debaty je samotná struktura profesních penzijních fondů. Německo má přibližně 90 systémů Versorgungswerke, které jsou na rozdíl od řady velkých penzijních investorů v Kanadě, Nizozemsku nebo Švýcarsku výrazně roztříštěné.

Dohled nad nimi vykonávají především ministerstva jednotlivých spolkových zemí, nikoliv federální finanční regulátor BaFin. Mnoho fondů vznikalo samostatně pro konkrétní profesní skupiny na úrovni jednotlivých spolkových zemí. Některé jsou proto příliš malé na to, aby mohly provozovat rozsáhlé vlastní investiční týmy.

Rozdíly ve velikosti jsou značné. Zatímco penzijní fond bavorských lékařů spravuje více než 30 miliard eur, nejmenší systémy mají aktiva nižší než 100 milionů eur. Jejich slučování je komplikované, protože vyžaduje změny zemské legislativy a dohodu různých řídicích orgánů například o výši příspěvků nebo způsobu výpočtu penzí.

Investiční rozhodnutí navíc často přijímají čestní členové správních orgánů, kteří současně pokračují ve svých hlavních profesích. K dispozici mají relativně malé výkonné týmy. Právě tento model nyní vyvolává otázky, zda je pro správu miliardových portfolií zajištěna dostatečná úroveň odbornosti, nezávislé kontroly a investičního dohledu.

Výsledky fondů přitom dlouhodobě zaostávají za některými zahraničními protějšky. Podle zprávy poradenské společnosti GAC dosáhly tradičně konzervativní německé profesní penzijní fondy za 15 let do roku 2024 průměrného ročního investičního výnosu přibližně 3,7 procenta. Nizozemské fondy za stejné období podle údajů OECD dosahovaly 5,4 procenta a kanadské 6,8 procenta.

Německé fondy historicky upřednostňovaly ochranu kapitálu před maximalizací výnosů a ve velké míře využívaly dluhopisy. Období mimořádně nízkých úrokových sazeb však postupně zkomplikovalo financování budoucích penzijních závazků prostřednictvím těchto tradičních aktiv.

Fondy proto začaly přesouvat kapitál do nemovitostí, private equity, infrastruktury a soukromého dluhu. Právě některé z těchto investic následně způsobily největší ztráty v sektoru.

Berlínští zubaři ukazují nejvážnější důsledky

Výrazným příkladem problémů se stal penzijní fond berlínských zubařů. Jeho vedení uvedlo, že kontrola portfolia odhalila řadu vysoce nelikvidních investic, přičemž některé z nich byly pro profesní penzijní systém právně nepřípustné.

Fond následně zpřísnil pravidla řízení a zavedl nové investiční kontroly. Pro přibližně 11 000 členů však mohou být důsledky citelné, protože vedení upozornilo na pravděpodobné bolestivé snížení penzí. Odhadované snížení hodnoty aktiv fondu dosahuje přibližně 1,1 miliardy eur.

Zastřešující organizace ABV, která reprezentuje 91 profesních penzijních systémů, odmítá tvrzení, že by problémy představovaly systémové selhání. Případ berlínských zubařů označila za izolovaný a uvedla, že jejich investiční strategie byla v rozporu s jejími doporučeními. Podle organizace žádný jiný členský fond neudělal srovnatelné chyby a dočasné kolísání hodnoty aktiv je běžnou součástí dlouhodobého investování.

BVK zase uvedla, že potenciální ztráty přesahující 850 milionů eur z amerického realitního portfolia představují méně než jedno procento jejího celkového investičního portfolia v hodnotě 120 miliard eur. Zdůraznila také, že penzijní dávky nejsou ohroženy.

Deutsche Finance, která spravovala investiční struktury pro americké realitní investice BVK, odmítla komentovat vyšetřování BaFin týkající se zveřejňovaných informací s odkazem na důvěrnost. Již dříve uvedla, že nebyla provozním rozhodovatelem investic BVK a neměla pravomoc vybírat jednotlivé investice. BaFin případ nekomentoval.

Také fond lékařů ve Šlesvicku-Holštýnsku uvedl, že mezi lety 2022 a 2024 odepsal přibližně 64 milionů eur z investic do financování nemovitostí. Ztráty podle něj představovaly pouze 1,3 procenta aktiv a neměly dopad na penzijní dávky.

Jednotlivé případy přesto obnovily debatu o tom, zda současný roztříštěný systém dohledu stále odpovídá rozsahu a složitosti investic profesních penzijních fondů. Požadavky na vykazování se mezi jednotlivými spolkovými zeměmi liší a většina fondů nepodléhá přímému dohledu BaFin.

Mezi diskutovanými možnostmi se proto objevuje přesun odpovědnosti za investiční dohled právě na BaFin nebo německou centrální banku Bundesbank. Otázka správy profesních penzijních systémů získává další význam také kvůli plánovaným penzijním reformám, které chce německá vláda schválit do konce roku 2026 a následně zavádět během několika let.